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和而泰(002402):业绩拐点到来 产需共振龙头重回高增长

时间:20-10-23 00:00    来源:中信证券

2020 年前三季度实现营业收入31.91 亿元,同比增长20.19%;归母净利润2.77 亿元,同比增长15.12%;扣非归母净利润2.80 亿元,同比增长21.54%;经营性现金流1.23 亿元,同比大幅增长147.58%。单三季度公司实现收入和归母净利润13.62 亿元/1.09 亿元,同比大幅增长48.88%/53.98%。公司营收、利润、现金流大幅反弹,拐点信号进一步明确。随着公司产能扩张到位、海外和国内市场份额提升,公司持续向全球智能控制器龙头迈进;核心射频芯片在国防信息化、卫星互联网、5G 毫米波等新需求驱动下,迎来高增长周期。给予智能控制器业务2020 年PE 49 倍,射频芯片业务2020 年PE 90 倍,目标价由18 元上调至22.05 元,维持“买入”评级,重点推荐。

三季度业绩爆发,下半年高增长可期。2020 年前三季度,公司营收分别增长-4.21%/12.46%/48.88%,归母净利润分别增长2.69%/-3.06%/53.98%,经营现金流达到1.23 亿元,同比大幅增长147.58%,营收、利润、现金流高反弹明显,拐点信号进一步明确。公司期间费用同比增长36%,主要是加大人员激励和期间汇兑损失增加所致:(1)管理费用为14.92 亿元,同比增长57.01%,主要原因子公司铖昌实施员工持股,计提股份支付费用所致;(2)财务费用为0.36亿元,同比增长320.83%。主要是汇率波动加大导致的汇率损失增加所致。公司对核心骨干团队充分激励同时,仍能取得高增长业绩,增长含金量进一步凸显。上半年受疫情影响,公司业绩潜能未充分释放,随着公司复工复产进度理想、自动化升级改造提速,公司业绩在第三季度爆发,增长潜力显著。2020 年以来,公司持续聚焦高端技术、高端客户、高端市场的“三高定位”与伊莱克斯、惠而浦、西门子、TTI、ARCELIK、BSH、博格华纳、海信、海尔、苏泊尔等知名终端厂商保持良好合作,并在主要客户中的份额持续提升。

全球产能加速扩张,汽车电子智能控制器再获里程碑订单,新增长动能有望加速释放。2020 年以来,随着公司国内深圳光明二期扩产项目投产、长三角基地的建成、越南和浙江生产基地投入试运营、意大利NPE 公司稳步发展、罗马尼亚生产基地加速布局,公司的产能得到进一步扩大,国内国际竞争优势得到巩固。截至2020Q3,公司长三角生产运营基地建设项目完成率达65.19%、电子制程自动化与大数据运营管控平台系统完成率达49.81%。我们认为,公司目前订单主要由深圳生产基地满产生产,随着长三角、越南、罗马尼亚等新生产基地、新产线投产,公司市场潜力有望得到完全释放,高增长保障能力强。

在汽车电子智能控制器领域,公司再次中标了博格华纳的全球液体加热器的平台项目,其汽车散热器、冷却液加热器、加热线圈等方面的智能控制器份额有望持续提升。在全球龙头客户订单牵引和公司战略投入下,汽车电子有望成为新增长极。

员工持股建立长效激励机制,铖昌科技加速拓展新应用领域。近年来,铖昌科技连续攻克了模拟相控阵T/R 芯片多项关键技术难题,实现了核心技术自主可控,在新的应用领域市场加速开发,其产品批量应用于国土资源普查、卫星导航和5G 通信等高端领域。2020 年上半年,铖昌科技研发费用同比增长87.56%,5G芯片及低轨卫星射频芯片处于研发送样阶段。同时,为了建立长效激励机制,2020 年上半年,铖昌科技引入了员工持股平台进行增资,增资后员工持股平台合计持有铖昌科技15.50%的股权,核心技术团队激励获得重点保障。

风险因素:个别地区疫情波动风险;行业竞争加剧风险;原材料价格波动风险;汇率波动风险;智能控制器、射频芯片业务发展不达预期。

投资建议:公司业绩拐点到来,物联网控制器龙头迎投资时机。由于公司对核心团队激励导致管理费用增加,小幅下调2020 年净利润预测到3.74 亿元(原值4.01 亿元)。随着公司产能扩张到位、海外和国内市场份额提升,公司持续向全球智能控制器龙头迈进,成长空间广阔:(1)公司疫情影响逐渐消除,业绩恢复高速增长;(2)公司产能有望于年底或明年上半年投产,新增产能足以支持未来3-5 年增长,增长瓶颈消除;(3)铖昌科技射频芯片在卫星互联网、国防现代化、5G 毫米波等新领域加速研发和应用。由于对核心团队进行激励导致管理费用增加、海外疫情导致公司海外订单略微下滑,我们下调公司20-22 年净利润预测至3.74/4.98/6.85 亿元(原预测4.01/5.50/7.22 亿元),下调公司20-22 年EPS 预测至0.41/0.55/0.75 元(原预测0.47/0.64/0.84)。考虑到公司业绩反弹,且作为优质成长白马未来增长可期,给予智能控制器业务2020 年PE 49 倍,射频芯片业务2020 年PE 90 倍,目标价由18 元上调至22.05 元,维持“买入”评级,重点推荐。